近期，财报落地之后，行云科技在互动易、机构调研中释放百亿级算力订单、客户加价扩容、布局液冷服务器等新动态，同时对外澄清市场“算力龙头”的说法，资本市场目光聚焦这家由华南老牌跨境大卖转型而来的上市公司。
回溯7月30日，完成司法重整并由“有棵树”更名行云科技（300209.SZ）交出首份半年报：报告期实现营收2.54亿元，同比大增497.11%；归母净利润1201.54万元，同比增长540.15%，扣非净利润实现扭亏为盈。
伴随着百亿框架订单消息发酵，公司年内股价最高涨幅超665%，从深陷债务泥潭的重整企业一跃成为算力热门标的。但光鲜行情背后，上半年算力收入大多来自设备销售，长期租赁收入尚未大规模兑现。曾经的跨境电商企业，如今确立“跨境数字贸易+AI算力”双主业，高毛利算力业务成为利润核心支柱，也留下订单兑现、资金压力、新业务落地、业务整合的多重拷问。
财报核心拆解
低基数之上Q2爆发，经营现金流转正
2026上半年行云科技实现营业收入2.54亿元，上年同期仅0.43亿元；归母净利润1201.54万元；扣非净利润671.74万元，上年同期扣非亏损899.93万元，结束同期持续亏损。
拆分季度，二季度成为业绩爆发窗口。Q2营收1.42亿元，同比+608.26%；归母净利润3405.18万元，同比大涨1898.28%，单季度贡献全部盈利。报告期经营性现金流净额1.94亿元，同比显著改善。
必须正视的是，高增速建立在极低基数之上。前身有棵树巅峰期2020年营收达50.27亿元，受亚马逊封号、行业内卷、债务危机接连冲击，营收持续滑坡。2024年司法重整落地，亏损B2C铺货业务被剥离，原有跨境电商体量大幅收缩。
业务结构变局
跨境B2B做底盘，算力成利润核心、试水液冷赛道
半年报清晰呈现两大主业的真实贡献分化。
其一，跨境数字贸易，即跨境电商业务。该板块营收1.52亿元，占总营收59.77%，已全面转向B2B数字化供应链服务，B2C零售不再作为核心。板块毛利率仅10.96%，受行业竞争、汇率、业务调整影响有所下滑，可以输出营收与现金流，但盈利能力薄弱，撮合模式也容易陷入价格战。
其二，AI算力租赁业务上半年确认收入6715.71万元，占总营收26.42%，财报毛利率高达98.02%。公司明确提示，本期算力收入主要来自设备销售，不能代表未来算力租赁业务盈利水平；上半年交付67台服务器，贡献绝大部分毛利。
后续公司重心将转向算力租赁、集群运维等持续性服务收入，部分订单配套Token固定服务费，属于运维增值服务，并非调用量分成。
第三，软件开发及运维服务营收2954.70万元，占总营收11.62%。公司通过合资子公司杭州行云智冷切入液冷服务器业务，已有少量订单履约。但液冷业务尚处于小规模起步阶段，受技术迭代、客户拓展、行业竞争约束，现阶段对整体业绩影响有限，8月18日上市公司被新增归入液冷服务器概念。
简言之，跨境B2B贡献营收却薄利；算力当前靠设备销售拉动高毛利；液冷尚处试点，短期难改变盈利格局。
回望发展历程，行云科技前身是华南跨境“四少”之一有棵树。2024年底司法重整完成，历史债务风险基本出清；2026年2月正式更名，确立“跨境贸易+AI算力”双轮战略，目标向综合算力基础设施服务商转型。
百亿框架订单热度持续
澄清算力龙头说法，资金履约成关键
半年报披露后，机构调研与互动易释放大量业务细节。
公司披露在手3-5年期算力长期框架订单约150.82亿元，合作方涵盖央企、头部大模型厂商，合约采用按月验收、按月回款、逐月确认收入模式，并设置违约约束条款。针对市场流传的“算力租赁龙头老大”说法，上市公司专门澄清，该表述是第三方媒体观点，并非官方定位，行业不存在统一权威龙头排名，提醒投资者理性看待概念炒作。
部分已落地订单出现客户主动加价扩容：头部大模型客户订单规模翻倍，涨幅超201%；央企客户算力租金上调79%。公司表示，首批设备完成验收后，后续订单将逐步进入交付确认周期，算力板块营收利润存在环比抬升空间。
资金端，公司合计取得综合授信180.24亿元，已获批102.64亿元，对子公司担保额度处于高位，融资能力、资本开支节奏直接决定百亿订单能否顺利落地。
公司对外阐述协同逻辑：原有跨境供应链能力，可复用至算力硬件采购、海外清关部署；原有跨境产业客户，未来有望转化为算力业务客户。
转型多重考验
框架订单不等于实际业绩兑现
百亿订单与股价大涨的背后，市场的质疑同样突出。
第一，框架协议不等于确认收入。算力收入需要经过设备到货、机房部署、客户验收完整流程，按月确认。供应链供货、机房建设、客户验收均存在变数，大额框架订单不能直接等同于短期业绩。市场需要持续跟踪GPU上架率、合同负债、单卡租金、经营性现金流等硬核运营指标，区分题材预期与真实基本面。
第二，跨赛道能力鸿沟显著。团队基因扎根跨境电商，算力、液冷属于全新领域，算力运维、大客户服务、技术研发都需要重新搭建。尽管外聘首席科学家补强研发，团队磨合仍存在不确定性。当前高毛利来源于设备销售，未来切换到租赁模式，毛利率存在回落风险。
第三，盈利结构脆弱。归母净利润中非经常性损益占比接近44%，扣非净利润规模依旧偏小；跨境板块盈利能力不足，整体业绩高度依赖算力业务交付进度。
第四，资金与历史治理遗留问题。为算力项目投入，公司新增大量融资，担保压力抬升。2025年年报审计报告带有强调事项段，源于前实控人时期遗留问题，公司治理修复仍在进行中。
放在2026跨境中报季的行业背景中，多数跨境上市公司依旧深耕出海主业，而行云科技走出特殊路径：依靠司法重整完成历史风险出清，跳出跨境电商原有赛道，押注AI算力，同步布局液冷硬件。
对比同业，华凯易佰选择在跨境主业内部完成泛品与精品的结构迭代，辅以外部并购试探半导体；行云科技则直接切换至高景气新赛道。这也折射出行业共同的现实选择：原有主业见顶之后，借重整重塑资本市场叙事。
不过，框架订单不等同落地营收，设备销售的高毛利也无法直接复制到长期租赁业务。后续市场重点观察三条线索：百亿算力订单交付与收入确认进度；液冷业务能否实现规模化突破；跨境与算力两大业务能否产生真正业务协同。这家脱胎于跨境大卖的算力标的，转型大考仍在继续。
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